马斯克万亿身家的背面：85%没法卖

6月12日，SpaceX以每股135美元发行5.556亿股，募资750亿美元。沙特阿美2019年创下的294亿美元IPO纪录被刷新了两倍半，公司整体估值锁定在1.77万亿美元。

一个数字立刻浮出水面：创始人马斯克的净资产突破1万亿美元。人类历史上第一次出现万亿富翁。

但S-1文件同时暴露了另一组数字：公司2025年净亏49亿美元，累计亏损超370亿美元；xAI部门一边亏64亿，一边从Anthropic和Google手里每年收走260亿美元算力租赁费。4.2%的股票真的在二级市场流通，今后每一美元的净买入能推动多大涨幅？那些持有解锁期股票的人，包括4400名即将成为百万富翁的员工，会在什么时候按捺不住？

这是一道数学题。

万亿身家是怎样“算”出来的

马斯克成为首位万亿富翁，核心推力是SpaceX的1.77万亿美元估值。但“万亿”这个数字的具体构成，取决于一个S-1文件没有直接回答的问题：他到底持有多少经济权益？

TechCrunch援引S-1文件披露，马斯克持有约85.1%的投票权，IPO后仍将掌握超50%投票权。投票权不等于经济权益。马斯克通过持有具备超级投票权的B类或C类股实现控制，这类股份的投票权通常是普通股的10倍甚至20倍，而实际的经济权益比例可能远低于85.1%。

由于S-1文件中马斯克的确切经济权益比例未在公开报道中披露，只能做情景推演。假设其经济权益在35%至55%之间，SpaceX的1.77万亿美元估值对应的个人股权价值如下：

若经济权益为35%，SpaceX股权价值约6195亿美元。叠加其持有的Tesla约13%股权（按Tesla当前市值对应数千亿美元）以及其他未上市资产（xAI、Neuralink、The Boring Company），总净资产轻松突破1万亿美元门槛。

若经济权益为45%，SpaceX股权价值约7965亿美元，总净资产落在1.2万亿至1.3万亿美元区间。

若经济权益为55%，SpaceX股权价值约9735亿美元，总净资产逼近1.5万亿美元。

三种情景下，万亿美元门槛都被突破。马斯克“首位万亿富翁”的身份在账面层面成立。

但账面的万亿和可支配的万亿是两回事。85.1%投票权意味着马斯克持有的大概率是超级投票权股，这类股份流动性极差。三个因素叠加锁死了变现能力：锁定期条款禁止IPO后立即出售；大规模减持会直接威胁其对公司的绝对控制权；而一旦创始人大举抛售，市场信心崩塌带来的股价跌幅可能远超减持比例本身。

做一道对照题。贝索斯2025年通过逐步减持亚马逊股票套现约85亿美元，其减持节奏控制在每年不超过持股的2%至3%。若马斯克按同一节奏减持SpaceX，以45%经济权益情景计算，每年的可套现金额上限约为160亿至240亿美元。这个数字看似巨额，但仅占其万亿身家的1.6%至2.4%。马斯克的万亿身家中，每年真正能变成现金的部分，可能不到2%。

这是“万亿富翁”这个称号最核心的悖论：数字是真实的，但流动性是虚幻的。

4400个百万富翁，和一份有条件的持股计划

TechCrunch援引S-1文件披露，约4400名员工有望因持股计划成为百万富翁。按最低边界估算，每人100万美元，员工持股总价值至少44亿美元。若按S-1中可能隐含的中位水平（150万至300万美元区间），总价值约在66亿至132亿美元之间。

4400人的规模创下科技公司IPO造富纪录。Facebook 2012年上市制造了约1000名百万富翁，Snowflake 2020年IPO时员工约3000人、市值约700亿美元。SpaceX的造富覆盖面更广，这与其组织结构有关：软件公司通常以数百人规模支撑同等量级市值，SpaceX需要数倍的人力维持硬件制造、发射运营和卫星互联网服务。人均财富可能低于纯软件公司，但覆盖面更接近制造业的财富分配逻辑。

但“百万富翁”不等于“百万现金”。员工持股通常以限制性股票单位或股票期权的形式发放，从纸面财富到银行账户必须经历三道关卡。

第一关是锁定期。美股IPO惯例中，员工持股通常被锁定180天，期间禁止交易。Facebook 2012年IPO后，部分早期员工在股价短暂跌破发行价时无法套现，因为锁定期内禁止出售。第二关是行权价。若持股形式为期权，员工需要自掏腰包按行权价购买股票，行权价与发行价的差额才是实际收益。第三关是税务义务。行权即产生应税事件，联邦税、州税、甚至替代性最低税（AMT）叠加，实际到手金额可能远低于纸面数字。

Snowflake 2020年上市后首日股价翻倍，但员工只能在180天后开始分批出售，期间股价波动超30%。SpaceX的4400名百万富翁面临同样的时间错位：IPO定价日是纸面财富的高峰，真正的现金要等到锁定期结束，而那时的股价取决于接下来半年的市场博弈。

S-1文件中员工持股的具体形式、行权价水平、锁定期细则尚未在公开报道中完整披露。4400人中最快套现的时间窗口和实际税后到手金额，仍是一个待解的数字。

总股本131.1亿股，二级市场只交易4.2%

SpaceX的筹码结构是理解其股价波动的关键。

IPO发行5.556亿股，每股135美元，募资750亿美元，公司估值1.77万亿美元。基于估值反推，总股本约为131.1亿股（1.77万亿除以135）。5.556亿股的新发行股份占131.1亿股总股本的比例约为4.2%。

4.2%的流通比例意味着什么？任何一只股票的价格最终由二级市场的买卖撮合决定。当可供交易的股票池只占总股本的4.2%时，少量净买入就可以推动显著的涨幅。反过来，当锁定期结束、96%的股票逐步解禁时，抛压同样会被放大。

做一个量级对比。Apple日均成交金额约120亿美元，对应约3.3万亿美元总市值的0.36%换手率。若SpaceX在750亿美元流通盘中以同样0.36%换手率计算，日成交额约2.7亿美元。在0.36%的日换手水平上，单日2.7亿美元的净买入压力在理论上可以推动股价波动，但实际市场中，做市商、高频交易、套利资金的介入会使这个关系复杂化。

不能直接断言“75亿美元净买入就能让股价涨10%”。但可以确认的是：SpaceX的筹码结构赋予股价天然的高弹性，同时赋予它在锁定期结束后面临巨大抛压的脆弱性。

做一个涨幅情景下的流通市值增量示意。若股价上涨10%至148.5美元，流通市值从750亿增至825亿美元，增量75亿美元。若股价上涨20%至162美元，流通市值增至900亿美元，增量150亿美元。若股价上涨30%至175.5美元，流通市值增至975亿美元，增量225亿美元。

这些增量数字只是流通市值的变化，不等于所需净买入资金。实际股价由买卖双方的订单撮合决定，做市商的库存调节、高频交易的套利策略、以及机构投资者的分仓操作都会影响资金效率。但4.2%的流通比例给出了一个清晰的量级概念：SpaceX的股价对资金的敏感度远高于普通大盘股。

真正的考验在锁定期结束后。当131.1亿股中的96%开始逐步解禁，包括员工持股计划、早期投资者、以及马斯克本人持有的大宗股份，二级市场的水池能否接住这样的洪流？S-1文件中警告投资者上市后可能存在进一步股权稀释风险，这一风险在锁定期到期时会集中释放。

Anthropic和OpenAI若上市，能造多少富翁

SpaceX的4400名百万富翁提供了一个基准线。横向对比，Anthropic和OpenAI若以当前私募估值上市，其员工持股总价值量级如何？

CNBC和Morningstar报道确认，Anthropic以9650亿美元估值完成Series H融资，ARR达300亿美元。Forbes和Sacra报道显示，OpenAI估值8520亿美元，年化收入约250亿美元。两家公司均未上市，员工期权池比例和确切员工人数未公开。

设定核心假设：两家公司若以当前私募估值IPO，员工期权池占总股本10%至15%（硅谷独角兽IPO惯例）。在此假设下：

Anthropic在10%期权池假设下，员工持股总价值约965亿美元；在15%假设下，约1448亿美元。

OpenAI在10%期权池假设下，员工持股总价值约852亿美元；在15%假设下，约1278亿美元。

即使在最保守的10%期权池假设下，Anthropic和OpenAI的员工持股总价值分别是SpaceX已知最低值（44亿美元）的22倍和19倍。这个差距来自一个结构性原因：SpaceX的1.77万亿美元估值中，马斯克个人占比极高（投票权85.1%意味着即使经济权益比例较低，个人仍占据极大份额），员工分到的蛋糕比例天然受限。而Anthropic和OpenAI作为AI原生公司，员工规模更小（OpenAI约1200人，Anthropic约1500至2000人，均为公开报道估算），股权分散程度更高。

但这是纸面上的横向对比。Anthropic的9650亿美元估值对应ARR约300亿美元，市销率倍数约32倍；OpenAI的8520亿对250亿年化收入，PS约34倍。这个倍数远高于SpaceX的约9.8倍（1.77万亿除以180亿营收）。

二级市场是否愿意为AI公司支付同样甚至更高的PS倍数，是一个尚未被验证的问题。CoreWeave的IPO提供了一个警示：2025年上市时估值压缩至230亿至300亿美元区间，远低于部分投资人的预期。原因是AI算力租赁的高资本开支与低利润率的矛盾被公开审视。

而SpaceX S-1中暴露的xAI部门财务数据，表明同样的矛盾存在于SpaceX的AI算力业务中。OmniTools此前报道，xAI部门2025年营收32亿美元，亏损64亿美元，推算年化资本开支约308亿美元。这份数据意味着，SpaceX从Anthropic和Google手中收取的260亿美元年化算力租赁收入，背后是一个仍在巨亏、且资本开支远超收入的业务单元。

Anthropic和OpenAI若站在IPO门口，员工看到的估值乘以持股比例的数字会很大。但能否在二级市场兑现成现金，取决于上市后的PS倍数能否维持。SpaceX的4.2%流通盘故事，届时会在这些AI公司身上重演，只是主角从火箭换成了大模型。

算力收入的另一面

SpaceX股价的长期支撑力，最终要回到一个问题上：AI算力租赁收入能否覆盖xAI的亏损和资本开支。

S-1文件披露，xAI已锁定Anthropic每月12.5亿美元、Google每月9.2亿美元的算力租赁合同，年化收入约260.4亿美元。而xAI部门2025年营收32亿美元，亏损64亿美元。单看这一项，260亿美元年化收入覆盖64亿美元亏损绰绰有余，xAI的经营性亏损不是最大问题。

问题在资本开支。OmniTools推算的年化资本开支约308亿美元，远超260亿美元年化收入，差额约48亿美元需要外部融资或SpaceX母体输血。更关键的是，260亿美元年化收入是基于“每月12.5亿加9.2亿”的静态计算，而Anthropic和Google的合同期限、续约条款、提前终止条件均未在S-1文件中公开。

SpaceX在S-1文件中将水资源与芯片、电力并列为核心风险。308亿美元资本开支意味着xAI必须持续购买GPU、建设数据中心、消耗电力和水资源。如果Anthropic和Google的算力合同有缩短周期条款或可提前终止条款，260亿美元的年化收入不是铁板一块。

对二级市场投资者而言，这是一个必须解开的结。SpaceX的股价上涨叙事依靠AI算力租赁的高增长，但支撑这个增长的资本开支规模意味着持续的资金消耗。当96%的锁定股解禁时，如果xAI仍处于“年收260亿、年亏64亿、年花308亿”的财务状态，机构投资者是否会继续为这个循环买单？

SpaceX的IPO是一场数学题，答案不在定价日当天，而在锁定期结束后的第一个季度。